Il duro scontro tra Donald Trump e Jerome Powell non c’entra. A gennaio, secondo le aspettative degli analisti, la Federal reserve manterrà fermi i tassi – l’obiettivo per i Fed Funds è al 3,50-3,75% deciso l’11 dicembre – sia pure con un orientamento relativamente morbido rispetto al futuro. I dati macroeconomici disponibili possono sostenere questa decisione, a patto che si adotti qualche cautela: l’obiettivo dell’inflazione e quello della massima occupazione potrebbero entrare in conflitto, soprattutto se non sostenuti da un’accurata analisi delle cause sottostanti. A dicembre le previsioni per fine anno dei governatori sul costo ufficiale del credito a brevissimo termine esprimevano una mediana del 3,25-3,50% e una media appena più vicina al 3,25%: solo un mese e mezzo fa, quindi, la situazione faceva “statisticamente” prevedere solo un nuovo taglio dei tassi.
Inflazione a livelli non ottimali
L’inflazione non è ancora del tutto sotto controllo. Resta in quell’area appena al di sopra dell’obiettivo del 2% che i banchieri centrali – in base ad alcune recenti ricerche – temono di più, perché potrebbe anche preparare una nuova fiammata. L’ampia raccolta di dati sull’inflazione sottostante della Fed di Atlanta appare marginalmente migliorata rispetto a qualche mese fa, ma la situazione non è ancora tranquillizzante. Soprattutto non è ancora possibile stabilire se i prezzi stiano davvero rallentando: i dati dell’indice Pce, punto di riferimento della Fed, sono fermi a novembre, e l’assenza di informazioni statistiche più recenti ha aumentato l’incertezza sull’andamento dell’inflazione, spingendo la Federal Reserve a privilegiare una strategia di attesa, che riduce il rischio di un allentamento prematuro ma accresce quello di un eccesso di restrizione.
Segnali ambigui dalle aspettative
Le aspettative di inflazione di lungo periodo hanno mostrato un leggero rialzo, nell’ultimissima fase: i breakeven a cinque anni sfiorano ormai il 2,5%, dopo essere scesi fino al 2,22% il 26 dicembre. Sono numeri relativamente bassi, ma il rialzo è stato piuttosto veloce. Non è escluso, però, che siano in gioco altri fattori, come i premi al rischio e alla liquidità (anche se i rendimenti nominali di medio-lungo periodo sono in lieve rialzo): gli inflation rate swap 5y-5y sono invece in flessione, e si riavvicinano al due per cento. Restano significative, però, le aspettative di inflazione a un anno misurate dall’indice della University of Michigan, calcolato attraverso sondaggi, che sono pari al 4,2%.
La diagnosi sull’inflazione fa fatica a distinguere l’effetto dei dazi voluti da Trump, che sono uno shock sul lato dell’offerta e che, secondo l’impostazione tradizionale della politica monetaria – contestata in questa fase, per esempio, dalla Bce – tendono a essere trattati come variazioni temporanee dei prezzi relativi, finché non producono effetti diffusi sull’inflazione complessiva. Nel caso della guerra in Ucraina, però, la natura inizialmente ambigua dello shock e l’incertezza sulla sua persistenza contribuirono a ritardare l’inasprimento della politica monetaria, che avvenne solo quando l’aumento dei prezzi aveva iniziato a generalizzarsi.
I salari aumentano rapidamente
Le pressioni sull’inflazione, intanto, non diminuiscono. L’incremento dei salari orari è ancora sostenuto, e in alcuni settori potrebbe rallentare il processo di disinflazione attraverso l’aumento dei costi operativi, anche se l’entità e la generalizzazione di questo meccanismo restano difficili da quantificare. È una buona notizia per le famiglie Usa che devono recuperare il potere d’acquisto – anche se ci sono molte diseguaglianze nascoste dietro queste medie – ma una preoccupazione per le banche centrali che devono tenere sotto controllo l’inflazione.
Assunzioni in flessione
Le cose si complicano quando si valuta anche l’andamento delle assunzioni. La Federal reserve sta osservando da tempo, e con molta attenzione, il mercato del lavoro, caratterizzato da una minore domanda (le imprese sono incerte, anche per la politica dei dazi) e da una minore offerta (a causa dei limiti all’immigrazione). Il tasso di disoccupazione varia poco, ma la combinazione di una domanda di lavoro in rallentamento e di una riduzione dell’offerta viene indicata dalla Fed come un fattore che aumenta l’incertezza sull’equilibrio del mercato del lavoro. Le assunzioni sono molto volatili, ma anche una semplice media mobile a sei mesi rende evidente la tendenza al ribasso. La Federal reserve ha due obiettivi, anche se di fatto la stabilità dei prezzi – nell’attuale cornice della politica monetaria – ha la precedenza perché l’inflazione reagisce con relativo ritardo rispetto all’economia. Una frenata dell’occupazione, insieme a un diseguale recupero del potere d’acquisto, potrebbe nel tempo tradursi in una frenata brusca dei prezzi che, anche se benvenuta dai consumatori, potrebbe spiazzare una politica monetaria orientata a una visione simmetrica della stabilità dei prezzi.